企業分析：岡山製紙（3892）

企業の一言説明

岡山製紙は、王子系で中四国を地盤とする板紙製造・販売を主力事業とする企業です。

投資判断のための3つのキーポイント

• 高水準な財務健全性: 自己資本比率78.0%、流動比率386%と極めて安定した財務基盤を有しており、景気変動への耐性が高い。
• 安定的かつ増配傾向の株主還元: 親会社である王子ホールディングスが筆頭株主である安定した経営体制の下、直近では増配傾向にあり、配当利回りも2.93%と魅力的。
• 国内板紙需要の低迷とそれに伴う収益性悪化: 国内板紙市場の需要減少とコスト増が重なり、直近の業績は減収減益。営業キャッシュフローもマイナスに転じており、今後の収益改善が課題。

企業スコア早見表

注目指標サマリー

1. 企業概要

岡山製紙は1907年創業の歴史ある企業で、板紙の製造・販売を主力としています。主要製品は段ボール箱の中芯などに使われるコアペーパーや紙管原紙、贈答用の美粧段ボールなど多岐にわたります。その収益モデルは主に法人向け製品販売であり、美粧段ボールではデジタル高速印刷サービスも提供しています。技術的な独自性としては、特定の用途に合わせた板紙の開発や、付加価値の高い美粧段ボール製造技術などが挙げられますが、具体的な参入障壁に関しての情報は限られます。中・四国地方に強固な地盤を築いています。

2. 業界ポジション

岡山製紙は、パルプ・紙業界、特に板紙分野において中堅企業に位置します。筆頭株主である王子ホールディングスとの連携により、一定の安定した事業基盤を確保しています。市場シェアに関する具体的なデータは非開示ですが、国内板紙需要の低迷は業界全体に共通する課題です。競合としては、大手製紙メーカー各社が挙げられます。財務指標を比較すると、同社のPERは約11.32倍で業界平均の8.0倍を上回りやや割高圏、PBRは約0.58倍で業界平均の0.5倍とほぼ同水準であり、業界平均と比較して割安感は限定的です。

3. 経営戦略

岡山製紙は中期経営計画を公表していませんが、直近の中間決算では、板紙事業における販売数量減少を価格改定や生産効率化で補うとともに、美粧段ボール事業では価格改定とデジタル印刷対応製品の強化により収益性改善を図っています。特に美粧段ボール事業は前年同期の損失から黒字転換を達成しており、付加価値製品への注力が成果を上げています。今後のイベントとしては、2026年5月28日に配当権利落ち日が予定されています。目立った大型M&Aや大規模受注に関する適時開示は直近ではありません。

【財務品質チェックリスト】Piotroski F-Score

Piotroski F-Scoreは4点と「普通」判定で、特に効率性において改善の余地が大きいことを示唆しています。収益性では純利益とROA（総資産利益率）はプラスを維持しているものの、営業活動によるキャッシュフローがマイナスであることが懸念されます。財務健全性は流動比率が高く安定しているものの、負債比率に関する詳細データは不足しています。

【収益性】

• 営業利益率（過去12か月）: 9.79% (直近四半期を含めた過去12ヶ月の売上高に対する営業利益の割合) であり、中間期実績は8.93%と前年同期より低下しています。業界平均と比較すると、特に目立って高い水準ではありませんが、一定の収益性を確保しています。
• ROE（実績）: 6.34% (Return on Equity: 株主資本利益率) は、株主が出資したお金をどれだけ効率良く使って利益を出したかを示す指標です。一般的な目安とされる10%には届いておらず、「普通」レベルの評価です。中間期の年率換算ROEは約6.2%となっています。
• ROA（過去12か月）: 3.21% (Return on Assets: 総資産利益率) は、総資産をどれだけ効率良く使って利益を出したかを示す指標です。一般的な目安の5%には達しておらず、資産活用効率には改善の余地があります。

【財務健全性】

• 自己資本比率（実績）: (単)78.0%、中間期では79.7%と極めて高水準です。これは、総資産のうち返済不要な自己資本が占める割合が高く、財務基盤が非常に安定していることを示します。負債が少なく、外部環境の変化に強い体質と言えます。
• 流動比率（直近四半期）: 3.86倍 (386%) と非常に高く、短期的な支払能力は極めて良好です。流動負債（1年以内に返済期限が来る負債）に対して流動資産（1年以内に現金化できる資産）が十分にあることを示しています。

【キャッシュフロー】

• 営業キャッシュフロー（過去12か月）: -772百万円とマイナスです。これは、本業での活動で現金を生み出せていない状態を示しており、財務の安定性に水を差す懸念材料です。主に板紙事業の需給悪化とコスト増が影響していると推察されます。
• フリーキャッシュフロー（過去12か月）: -1,400百万円と営業キャッシュフローのマイナスに加え、投資活動に必要な支出が重なり、大幅なマイナスとなっています。これは事業活動によって自由に使える現金が不足している状態であり、借入や手元資金の取り崩しが必要になる可能性があります。中間決算에서도設備投資等による現金預金の減少が確認されています。

【利益の質】

• 営業CF/純利益比率は-1.04です。この比率が1.0以上であれば、営業活動で稼いだ現金が純利益を上回っており、利益の質が高い（現金を伴う利益）と判断されます。しかし、岡山製紙の場合、マイナスとなっており、純利益は計上されているものの、それが実際の現金の流入を伴っていないため、「要注意（利益の質に懸念）」と評価されます。これは、減価償却費などの非現金費用や、棚卸資産の増加、売掛金の増加などが要因として考えられます。中間決算에서도営業CFの開示はされていませんが、現金及び預金が減少した旨が記載されています。

【四半期進捗】

2026年5月期の中間決算では、通期予想に対する進捗率が以下の通りです。

• 売上高進捗率: 48.5% (中間実績 5,631百万円 / 通期予想 11,600百万円)
• 営業利益進捗率: 55.9% (中間実績 503百万円 / 通期予想 900百万円)
• 純利益進捗率: 61.3% (中間実績 429百万円 / 通期予想 700百万円)

売上高は通期予想のほぼ半分に留まっているものの、利益は通期予想に対してやや先行して進捗しています。これは、美粧段ボール事業の黒字化や費用コントロールが一部奏功した可能性があります。しかし、売上高は前年同期比で5.6%減、営業利益は21.1%減の減収減益で着地しており、通期目標達成には下期の需要回復や更なるコスト管理が問われます。直近3四半期の売上高・営業利益の具体的な推移データは開示されていません。

【バリュエーション】

• PER（会社予想）: 11.32倍です。これは株価が1株当たり利益の何倍かを示し、企業の成長期待や収益性を測る指標です。業界平均の8.0倍と比較すると約1.42倍と、やや割高な水準にあります。
• PBR（実績）: 0.58倍です。これは株価が1株当たり純資産の何倍かを示し、企業の解散価値に対する株価の割安度を測る指標です。業界平均の0.5倍とほぼ同水準であり、過去の低い実績と比較しても割安感が強いとは言えません。純資産を下回るPBRは、市場が企業の将来性に懸念を抱いているか、あるいは資産の有効活用に課題がある可能性を示唆します。

これらの指標から、岡山製紙の株価は業界平均と比較して、PERでは割高、PBRではほぼ適正圏であり、全体としては割安感は限定的と判断されます。

【テクニカルシグナル】

現在のテクニカルシグナルは特段の買いサインも売りサインも出ておらず、中立的な状態を示しています。RSIが41.4%であることは、株価が買われすぎでも売られすぎでもないことを示唆しており、過熱感や安値感は低い状況です。

【テクニカル】

現在の株価1,708.0円は、52週高値2,075.0円から約17.6%安、52週安値1,230.0円から約38.8%高の位置（52週レンジ内位置: 57.4%）にあり、レンジの中央よりやや高値寄りです。
移動平均線との関係を見ると、短期的な5日移動平均線（1,712.80円）および25日移動平均線（1,727.00円）を下回っており、短期的な下落圧力が示唆されます。しかし、中長期的な75日移動平均線（1,635.15円）と200日移動平均線（1,527.56円）は上回っているため、中長期トレンドは上昇基調を維持していると言えます。

【市場比較】

過去1年間の株価リターンは+40.58%と、日経平均（+37.07%）を3.51%ポイント上回り、TOPIX（データなし）に対しても良好なパフォーマンスを見せています。しかし、直近1ヶ月では日経平均比で2.98%ポイント、TOPIX比で2.09%ポイント下回っており、短期的な調整局面にある可能性があります。過去3ヶ月では日経平均を上回るパフォーマンスを記録していますが、過去6ヶ月では日経平均を下回る結果となっています。

【注意事項】

⚠️ 信用倍率2.12倍、信用買い残が信用売り残を上回っており、将来の売り圧力に注意が必要です。

【定量リスク】

岡山製紙のベータ値は0.37です。これは、市場全体（S&P 500など）が1%変動する際に、岡山製紙の株価が0.37%変動する傾向があることを意味します。ベータ値が1.0未満であるため、市場全体と比較して株価の変動（ボラティリティ）は小さい傾向にあります。
年間ボラティリティは35.64%、最大ドローダウンは-43.14%です。これは、過去のデータに基づくと、仮に100万円投資した場合、年間で約±35.64万円程度の変動が想定され、最悪期には投資額が約43.14万円減少する可能性があったことを示しています。
シャープレシオは-0.04とマイナスであり、リスクに見合ったリターンが得られていない状態を示唆しており、投資効率の課題が伺えます。

【事業リスク】

• 国内板紙需要の低迷: 主力である板紙事業の国内需要は力強さに欠け、販売数量の減少が続いています。これは人口減少や産業構造の変化など構造的な要因が大きく、今後の業績に継続的な逆風となる可能性があります。
• 原材料価格と労務費の上昇: ロール紙、パルプなどの原材料価格や、人件費である労務費の高騰は、同社の製造コストを押し上げ、収益を圧迫する主要因です。製品価格への転嫁が十分に進まない場合、利益率の悪化につながるリスクがあります。
• 為替変動リスク: 製品輸出や原材料輸入を行う場合、為替レートの変動が収益に影響を与えます。円安は輸出には恩恵となる一方で、輸入原材料のコスト増につながり、総体的な収益への影響は不透明です。

信用取引状況

信用買残は21,400株、信用売残は10,100株で、信用倍率は2.12倍です。信用買い残が売り残よりも多く、将来的にこれらの買い残が決済される際に売り圧力となる可能性があります。ただし、極端に高い水準ではないため、直ちに大きな悪材料とはならないでしょう。

主要株主構成

筆頭株主は王子ホールディングスであり、41.24%の株式を保有しています。これに自社株（自己株式）が15.55%続き、安定した株主構成を示しています。特定の大株主が経営の安定に貢献している一方で、株式の流動性には影響を与える可能性があります。

配当利回り、配当性向

会社予想に基づく配当利回りは2.93%です。これは、株価に対して年間50.00円の配当が予定されていることを示しています。配当性向は33.18%（会社予想のEPSに基づく）であり、利益の約3割を配当に回していることになります。これは企業の成長投資とのバランスが取れた、持続可能な配当水準と言えます。2026年5月期の中間配当は25.00円と前期から増配されており、年間配当も50.00円（前期は40.00円）と増配基調にあります。

自社株買いの状況

データを見る限り、直近で大規模な自社株買いが行われたという情報は開示されておらず、「主要株主」の項目から自社（自己株口）が15.55%保有していることから、過去には実施されたとみられますが、当面の予定に関する情報は「データなし」です。

SWOT分析

強み

• 高水準な自己資本比率（約78%）と流動比率（約3.86倍）に裏打ちされた極めて堅固な財務体質。
• 大手である王子ホールディングスを筆頭株主とする安定した経営基盤と事業連携。

弱み

• 国内板紙需要の構造的低迷とそれに伴う売上高成長の鈍化および収益性の課題。
• 過去12ヶ月で営業キャッシュフローがマイナスに転じ、利益の質に懸念がある点。

機会

• 美粧段ボール事業における製品価格改定やデジタル印刷など、高付加価値製品への注力による収益性改善。
• 環境意識の高まりやプラスチック代替として紙製品への需要シフトが長期的に進む可能性。

脅威

• 原材料価格や労務費など、変動の大きいコスト要因による利益率への継続的な圧力。
• 国内市場の縮小傾向が続く中で、同業他社との競争激化や海外市場での競争圧力。

この銘柄が向いている投資家

• 高水準な財務健全性を重視する安定志向の長期投資家: 高い自己資本比率と流動比率は、不況時や市場の変動時にも安定した経営を継続できる基盤を示しています。
• 安定配当と増配傾向を評価するインカムゲイン狙いの投資家: 増配傾向にある配当と適切な配当性向は、株主還元への意識が高いと言え、インカムゲインを重視する投資家にとって魅力的な要素です。

この銘柄を検討する際の注意点

• 国内板紙市場の構造的課題: 主力事業の属する国内板紙市場は需要が低迷しており、根本的な成長が見込みにくい事業環境です。今後の収益改善策や新規事業展開が鍵となります。
• 営業キャッシュフローの動向: 直近12ヶ月でマイナスとなっている営業キャッシュフローは大きな懸念材料です。これが一時的なものか、業績悪化の兆候であるかを注意深く監視する必要があります。

今後ウォッチすべき指標

• 板紙事業の販売数量と製品単価の推移: 国内需要の回復と価格転嫁状況が収益改善の最重要課題です。
• キャッシュフローの改善状況: 特に営業キャッシュフローが黒字転換するか、その金額がどのように推移するかに注目し、利益の質の改善を確認する必要があります。

成長性: C (やや不安)

2026年5月期通期予想の売上高成長率は対前年比で0.67%と、5%未満の水準です。さらに、直近四半期の売上高成長率は前年比で-4.80%とマイナスに転じており、主力事業である板紙の国内需要低迷が直接的な要因となっています。中期的な売上高の伸びも過去数年で鈍化傾向にあり、今後の抜本的な成長戦略が見えにくい点が不安要素です。

収益性: B (普通)

過去12ヶ月の営業利益率は9.79%と、ベンチマークである10%に僅かに届かないものの、一定の水準を維持しています。ROE（実績6.34%）は一般的な目安の10%を下回っており、資本の効率的な活用には改善の余地があります。美粧段ボール事業の黒字転換がみられるものの、主力板紙事業の低迷が全体の収益性を押し下げている状況です。

財務健全性: S (優良)

自己資本比率が中間期で79.7%、流動比率が3.86倍（386%）と、両指標ともに極めて高い水準を誇ります。これは、財務構造が盤石であり、短期・長期的な支払い能力に全く問題がないことを示しています。F-Scoreは4/9点（B判定）でしたが、その詳細を見ても自己資本比率と流動比率が非常に高いため、総合的な財務リスクは非常に低いと評価できます。

バリュエーション: C (やや不安)

PER（会社予想11.32倍）は業界平均8.0倍と比較して約1.42倍と割高感があり、PBR（実績0.58倍）も業界平均0.5倍と比較して約1.16倍とやや割高な水準です。特にPERは業界平均を大きく上回っており、現在の収益性や成長性から見ると、株価が適正水準を超えていると判断されます。低いPBRは純資産に対して株価が低いことを示しますが、業界平均との比較では優位性が薄まります。

企業情報

バリュー投資分析（5年予測・3シナリオ参考情報）

将来のEPS成長と配当を3つのシナリオ（楽観・標準・悲観）で予測し、現在の株価が割安かどうかを試算した参考情報です。

現在の指標

シナリオ別5年後予測

各シナリオの成長率・PER前提と、それに基づく5年後の予測株価・期待リターンです。

目標年率別の理論株価（標準シナリオ）

標準シナリオに基づく参考値です。「理論株価」は、この価格以下で購入すれば目標年率リターンを達成できる可能性がある株価上限です。

現在株価: 1,708円

【判定基準】○X%割安:現在株価が理論株価よりX%低い / △X%割高:現在株価が理論株価よりX%高い

関連情報

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• 日本経済新聞
• 会社四季報オンライン
• QUICK Money World
• みんかぶ
• かぶ探

証券会社

• 野村證券
• 大和証券
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このレポートは、AIアドバイザー「ジニー (3.0.18)」によって自動生成されました。

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